我国房地产投资信托的风险分析

　　由于我国房地产投资信托的发展还不够成熟，相关法律规范也不够健全，房地产投资信托的发展存在着较大的不确定性。中国不完善的市场环境给房地产投资信托的发展带来机遇的同时也孕育着很多风险。由于银行并没有完全关闭对房地产开发商贷款的大门，而仅仅是抬高了贷款“门槛”，资金实力雄厚的房地产开发商依旧可以从银行贷到所需资金。往往找到房地产投资信托的项目是“四证”不全的项目，希望信托公司提供过桥融资，帮助房地产公司补足资本金，然后通过银行的贷款完成项目。这些“四证”不全的项目无形中加大房地产投资信托的风险。具体来说，我国房地产投资信托的风险主要有以下几方面：

　　由于我国房地产市场与资本市场均存在着较为严重的信息不对称，再加之信托公司信息披露不够透明，很多投资者的投资带有一定盲目性。无论是房地产投资信托公司还是投资者都有出现逆向选择的可能。甚至有一些购买房地产信托的投资者认为购买房地产投资信托产品与在银行存款或购买国债没有什么区别，而且收益更好。这些投资者忽视了房地产投资信托蕴含的赔偿责任风险。

　　央行发布的《信托投资公司资金信托管理暂行办法》规定，信托投资公司依据信托文件的约定管理、运用信托资金导致信托资金受到损失的，其损失部分由信托财产承担。信托公司不得承诺信托资金不受损失，也不得承诺信托资金的最低收益。根据规定，只有当信托公司违背信托合同擅自操作时，投资者所遭受的损失才由信托公司负责赔偿。也就是说，信托公司只负责赔偿因自己违背信托合同擅自操作而招致的损失，而运营过程中发生的风险，则完全要由投资人自身承担。

　　地产信托的风险主要来自于项目本身的风险，虽然房地产公司在推销自己的信托产品时，都会给出较高的预期收益率，但这些只是参考并不是承诺。房地产投资信托的收益来源于房地产项目，项目进行的顺利与否直接影响房地产投资信托的收益率。当房地产项目遇到资金困难时，在融资对象是银行的情况下，可以申请追加贷款以保证项目顺利销售后还本付息。但是在融资对象是信托投资机构和分散的投资者的情况下，开发商不可能得到追加融资，一旦陷入困境，很容易产生恶性循环。

　　因此，对项目的选择是房地产信托首要工作，如果项目本身存在市场销售前景、内部法律纠纷、建设资金短缺等方面的问题，则信托产品无论怎么设计控制风险，项目本身的先天缺陷是无法避免的。

　　信托公司在进行项目选择的时候，可以聘请有市场公信力的房产专业机构对项目进行可行性分析及评估，对项目的市场定位及前景有一个独立、真实的认识；深入调查了解开发商实力、财务及资信情况，选择与开发经验丰富、实力雄厚、资信状况良好的开发商进行合作；落实土地房产抵押、第三方保证、质押等担保措施，在项目运作过程中，加强资金监控，做到“封闭运行，专款专用”。通过这一系列的手段，信托公司能将项目风险控制在最小范围之内，最大限度地保证信托资金的安全，保护委托人和受益人的利益。

　　房地产投资信托的操作风险是指由于受托人在管理信托资产过程中未能按信托计划所拟定的投资策略进行资产管理，或在执行投资策略过程中因其他违法违规行为而给投资人带来的或有损失。在房地产投资信托的实际操作中，如果受托人为了盲目追求高额回报率，在缺乏有效的风险监控情况下，资金使用不当使投资的实际收益低于投资成本或没达到预期收益率，就会形成操作风险。（信托法律网/编辑）

　　由于存在信息不对称，房地产投资信托公司在经营管理过程中往往会利用各种机会牺牲投资者的利益为自己谋取好处，由此产生的各种风险为房地产投资信托的道德风险。房地产投资信托在我国还没有形成完善的运作模式，对受托人的有效约束和激励机制尚未形成。此外，我国的现代企业制度在相当多的企业还没有真正建立，多数企业面临着所有者缺位、法人治理结构低效运作等诸多问题。因此，房地产投资信托通过股权投资于房地产企业很有可能会发生被投资企业的道德风险。我国目前有2万多家房地产开发企业，多数都是运作极为不规范的小型企业，该类问题就更为突出。在房地产投资信托投资该种房地产企业后，利益很有可能受到原有股东的侵占。

　　在发达国家房地产投资信托模式中，往往会聘用专业房地产公司对投资、管理、业务扩展等方面进行专业管理，在很多国家的房地产投资信托中还引入了保管银行的概念，对房地产资金的投向、运用进行监督管理。对房地产投资信托本身的操作风险和道德风险起到一定的监控作用。

　　在我国的房地产投资信托模式中，募集资金的运用没有通过专业房地产公司，而是由房地产投资信托公司自行安排进行房地产项目的选择，其风险要高于由专业房地产投资信托管理的资产。在引入保管银行方面，据目前已有的资料来看，我国已经推出的房地产投资信托产品中只有福建联华的联信。宝利信托计划聘用建设银行福建分行为监管银行。在此方面还有待相关法律的出台。

　　为了进一步加强我国房地产投资信托模式中对操作风险的控制，《信托法》规定，受托人违背信托目的处分信托财产或因违背管理职责、处理信托事务不当致使信托财产遭受损失的，承担赔偿责任。尽管如此，在足够利益的驱使下，房地产投资信托的操作风险和道德风险依旧存在，并且不容忽视。

　　由于我国的房地产投资信托是在中央银行提高房地产开发商银行贷款门槛，房地产开发商出现融资困难的背景下应运而生的。我国大部分房地产投资信托采用直接债务融资模式，即在房地产开发商以自身项目作为抵押的前提下，直接贷款给房地产开发商。在这种模式中，我国绝大部分房地产投资信托计划只是针对特定的一个项目募集资金，单笔规模多在2亿元以下，并且多以贷款的形式操作，运作模式较为单一。一旦这个特定的房地产项目出现问题，房地产投资信托公司就面临着损失的风险。而国外成熟房地产投资信托是通过将募集的资金分散投资于不同地区、不同规模的不同类型房地产项目及业务中，来有效地降低投资风险，也取得了较高的投资回报。因此，相对于国外成熟房地产投资信托，我国的房地产投资信托没有发挥专家理财、多元化投资来实现分散风险、最大化收益的优势。较为单一的运行模式潜伏着极大的风险。

　　由于受每份信托计划合同总数不能超过200份的限制，目前房地产投资信托公司只有通过提高单份合同资金数量来募集相应规模的资金。如有的信托规定个人投资者最低认购额为10万元人民币，机构投资者最低认购额为100万元人民币。这样的投资规模让投资者必须考虑流动性的问题。

　　房地产投资信托中，信托机构对投资者发行的是一种信托收益凭证。根据“荷威（Howey）检验”，美国将房地产投资信托中的信托收益凭证归于证券的范畴，可以在交易所上市交易且受到证券法律的监管。而目前我国房地产投资信托的资金和产品仅限于信托凭证转让，且投资信托合同只能在信托公司提供的交易平台上进行转让。由于信托产品的信用评级体系和定价体系都没有建立起来，银行质押业务也难以开展。因此，投资者必然面临着流动性风险。房地产投资信托收益凭证的流动性问题已经成为制约我国房地产投资信托业发展的瓶颈。该200份合同上限的限制在中国银监会起草的《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法（征求意见稿）》中有条件的取消了，但符合条件的信托公司所占比例很小。建立有效的房地产投资信托二级市场依旧是解决流动性问题的有效途径。（信托法律网/编辑）

　　由于房地产投资信托募集资金的绝大部分都投资于房地产项目，房地产行业的风险很容易通过房地产投资机构扩散到其投资者身上，因此，房地产投资信托还面临着房地产行业的风险。房地产行业是一个资金密集型行业，时间周期较长、资金占用量大，利润回报较高。房地产本身既是耐用消费品，又是投资品，在一定市场环境下，还可能滋生投机风险，如果房产价格上涨幅度超过了居民消费承受能力，就可能存在房地产泡沫。此外，由于我国房地产市场发展规模扩张比较快，市场不规范的地方很多，导致房地产行业纠纷多、诚信差。目前，房地产市场已经连续三年列为国务院清理整顿市场秩序的专项治理重点。房地产投资信托的投资者在分享房地产行业高速增长的利润同时也不可避免的要分享房地产行业蕴含的高风险。

　　根据建设部政策研究中心发表的调查报告显示，2004年1-8月份，我国房地产投资增幅不断降低，宏观调控成果已初步显现；房地产价格上涨主要是由于土地及建筑成本的增加，以及房地产品质提升所致，平均涨幅仍低于城镇居民可支配收入的增长幅度；由于中国城市化进程及大规模城市改造，必然对房产有着长期的真实需求，目前存在的主要问题是局部过热及房产的结构性过剩，整体的房地产泡沫是不存在的。

　　对于房地产行业风险，房地产投资信托公司在信托资金运用过程中，可通过投资地域、项目类别、投资金额、投资期限的选择和调整，灵活机动的抵御可能出现的行业波动，规避风险，保护投资者利益。

　　（信托法律网提示：本文为“我国房地产投资基金发展研究”的阶段成果）