上市公司要约收购制度的完善

　　2002年9月份，中国证监会发布了《上市公司收购管理办法》（以下简称《管理办法》）、《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》，于2002年12月1日正式施行。与此相配套，证监会又发布了五个配套文件，对我国上市公司收购问题，特别是要约收购，在《公司法》、《证券法》基础上有了进一步的规范。但《管理办法》仍有不少疏忽与纰漏，主要存在三个问题：一是要约收购概念不清、体系不完整，自愿要约收购制度与部分要约制度不明确。二是反收购策略的规制缺位。三是股东权益保护不够系统，要约收购的后续工作规定缺失。本文在借鉴英美等国家的成功经验的基础上，提供若干立法建议。

　　一、要约收购体系的明确

　　《管理办法》对要约收购的概念与体系的处理颇有混淆之处，并只有笼统的要约收购的规定，而没有对强制要约收购与自愿要约收购、全部要约收购与部分要约收购作出明确的界定。

　　1、完善自愿要约收购制度强制要约收购制度是指投资者在持有一个上市公司的有表决权股份达到法律规定的比例（一般为法定控制权比例）时，就应当依法向该上市公司的所有股东发出收购要约，购买其手中持有的股份，除非依法定机关豁免。目前，设立强制要约收购制度的国家主要有英国等西欧国家，对强制要约收购制度持肯定态度的主要理由是保护中小股东的利益：其一，在上市公司收购中，收购者为了节省收购成本，常常只与大股东私下协商，以较高的溢价购买其手中的股份而获得公司的控制权，对小股东采取漠视的态度或对小股东支付较低的价格。这样，小股东要么丧失了以同样的价格出售股份溢价的机会，要么就会因价格歧视而受到损害，这都有违股东平等原则。其二，在收购者被迫发出强制收购要约时，其持股比例一般都已经达到了法定控制权的比例，既然此时公司的控制权已经转移，控制股东就有可能利用控制地位对小股东进行剥夺，最常见的就是“挤出合并”（Squeeze-outMerger），那么股东就应当被给予一种选择权，即继续留在公司——用手投票，还是退出公司——用脚投票。此时收购者就应当对所有股东发出收购要约，以保障股东的权利。

　　而自愿要约收购则更多地体现了投资者的自由意志与证券市场的效率。其一，在收购要约发出方面，自愿收购的收购人可以在符合法律规定的情况下自愿选择时机发出收购要约。其二，自愿收购既可以是部分收购，也可以是全部收购，而不必像强制收购要约那样必须是全部收购。其三，在收购的价格方面，自愿收购的价格完全由投资者白-行决定。世界上大部分国家对自愿收购都采用自由定价主义，允许投资者自愿选择收购的价格以及价格支付方式。其四，在自愿收购要约中，收购人可以对要约附有条件。自愿要约收购中收购人拥有较大的自主性，但与强制要约收购一样要遵守证券法律法规对要约收购的总体性规定，如履行信息披露义务，面对目标公司的反收购措施以及制定收购价格的最高价原则与平等原则等。而且自愿要约收购一旦达到强制要约收购触发点就必须依法发出全面收购要约。