证券发行制度的革命性变革

　　证券发行的审核制度，世界范围内主要有三种：审批制、注册制和核准制。采用哪一种制度与一国的证券市场发育水平和监管体制有关，在发达国家占主导地位的是注册制，我国作为一个新兴的证券市场，其证券发行审核制度随着证券市场的发展和证券管理体制的改革，也一直在进行着变革。2003年末中国证监会发布的《证券发行上市保荐制度暂行办法》和2004年5月第一批保荐机构和保荐代表人的公布，拉开了我国证券发行审核制度革命性变革的序幕。

　　一、我国证券发行审核制度变革回顾

　　我国证券发行审核制度经过了由行政审批制、核准通道制、保荐人制度的历史过程。证券市场建立之初，主要实行行政审批制，《证券法》公布后实行核准通道制，2004年初起正式启动了保荐人制度。

　　在行政审批制度（即额度审批制）下，证券发行完全由行政机关对证券发行进行审批。审批程序分为三个阶段：一是额度分配，是指由证券主管部门根据国家经济发展总体布局和产业政策，确定每年总的发行规模。并将此总额度分配给各省市及各部委，再由其将额度分配给其所属的企业。二是进行预选，即在发行额度或家数确定后，由地方政府或各部委根据企业的申请，初步确定若干企业作为预选企业，供“证监会”审核。三是批准发行，分为初审和复审两个阶段。初审，是由证监会发行部工作人员对各地区各部门推荐的发行人进行初步审查；复审，由证监会设立的证券发行审核委员会进行。

　　这一审批制度存在的主要问题，一是计划经济方式，二是行政化操作，三是审批程序的公开性不够，极易形成“暗箱操作”。

　　其后实行的核准通道制，是实施《证券法》后的核准制，这次改革内容主要有：一是取消发行额度，实行“成熟一个推荐一个”；二是坚持先改制后发行，挂牌运行一年后，才能申请发行股票；三是改政府审批为券商推荐，发行人申请经省级人民政府或国务院有关部门批准后，不再由各部门及各地方政府向证券主管部门报批，而改由主承销商推荐并向中国证监会申报，由证监会核准。

　　但这种制度也不理想，主要弊病有：第一，由于股票供需不平衡，实行通道制，就是券商在向证监会申报时，分配一定的通道，有几个通道，一次最多送几个企业。它在约束企业的融资冲动方面起了一定作用，但不利于同行业竞争。第二，同在上市推荐制度下，券商的主要责任存在于上市推荐活动中，且没有担保责任，而职责期限也仅限于公司上市之前，公司上市后职责则终止。证券商如果帮发行公司作假，法律风险很小。第三，这种留有计划经济基础痕迹的核准通道制度，在中国加入世界贸易组织后的证券业开放形势面前，必须加紧改革。

　　二、我国的证券上市保荐人制度

　　保荐人制度，是指由保荐机构及其保荐代表人负责发行人的辅导、发行和上市推荐，对发行文件和上市文件所载资料的真实性、准确性和完整性进行核实，协助发行人建立严格的信息披露制度，并承担风险防范的责任的一种制度。这一制度使保荐人充当证券发行环节的“第一看门人”的角色，把对发行、上市公司一部分监管责任落到券商的头上。

　　1、保荐人的主体资格。

　　根据2003年中国证监会发布的《证券发行上市保荐制度暂行办法》规定，获得保荐人资格的证券公司是综合类证券公司，主要管理人员和业务人员必须具有证券从业资格，有固定的经营场所等，此外，还必须有不少于两名的保荐代表人，才有可能获得保荐人资格。保荐代表人也是要具备一定资格并经证监会组织的考试合格才有资格充当。

　　保荐人和保荐代表人名单由证监会公布有效，他们是保荐制度得以实现的关键。2004年5月中国证监会正式对外公布我国证券市场上的首批保荐机构和保荐代表人的名单。经过审核，有67家证券公司和609名考试成绩合格者被分别注册登记为保荐机构和保荐代表人，这标志着我国证券市场上的保荐制度将得到全面实施。

　　2、保荐人的职责。

　　这是保荐制度的核心内容，它确定保荐人具体的权利义务模式，并决定其责任范围。

　　第一，辅导职责。指协助发行人申请上市，确保其符合公司法、证券法要求的条件；协助发行人制定资产重组方案和改制方案；协助发行人建立规范完善的公司法人治理结构；辅导和督促发行人的高层人员了解和遵守相关法律法规等。

　　第二，推荐职责。保荐人要尽职对发行人业务运作和财务状况进行独立调查，在此基础上对发行人提供的材料进行全面核查后，向证监会提供《证券发行推荐书》。并由此对发行人的申请文件的真实性、准确性和完整性负有重大责任。

　　第三，持续督导职责。保荐人的职责并不限于发行上市时，还有持续督导的职责。发行人公开发行并成为上市公司后，推荐者的角色就延伸到“持续督导者”的角色，负有持续训示、关注、督导、指导，是一种全程化保荐服务。

　　3、保荐人的责任期间。

　　保荐期间分为两个阶段：第一是尽职推荐阶段；第二是持续督导期间，又分两种情况，首次公开发行的，为股票上市后当年剩余时间及其后两个完整会计年度（自然年度），再次公开发行的，为上市当年剩余时间及其后的一个完整会计年度。

　　4、保荐人的责任形式。

　　《办法》设专章规定了保荐人的法律责任，主要有：违法行为的记录与公布。证监会将保荐人的执业情况、违法违规行为、其他不良行为以及对其采取的监管措施等记录予以公布；取消其保荐人资格。保荐人及保荐代表人有违法行为的，中国证监会不予注册登记；已注册登记的，从名单中去除，自去除之日起六个月内不再受理该保荐机构推荐的保荐代表人注册登记申请；保荐机构及其保荐代表人、发行人及其高管人员、中介机构及其签名人员违反本办法规定的，中国证监会可以对其采取谈话提醒、重点关注、责令改正、认定为不适合担任相关职务等监管措施；保荐机构及其保荐代表人、发行人及其高管人员、中介机构及其签名人员违反法律、行政法规，依法应予行政处罚的，依照有关规定进行处罚；情节严重涉嫌犯罪的，依法移送司法机关，追究其刑事责任。

　　四、实行保荐人制度是证券发行审核制度的革命性变革

　　1、保荐制度建立了证券发行上市的市场约束机制。

　　证券发行核准是企业进入资本市场的第一道“关口”，从机制上调动市场的力量共同努力提高上市公司质量。中国证监会推出的证券发行上市保荐制度，不再主要依靠行政机关来把关，而是把保荐人和保荐代表人放在证券发行第一线，把各种中介机构放在第一线，运用这些市场主体的力量来改善目前证券发行质量不高的状况，是建立市场约束机制、深化发行制度改革的重大举措。

　　2、保荐制度建立了保荐人的责任追究机制。

　　《办法》对企业发行上市提出了“双保”要求，即企业发行上市不但要有保荐机构进行保荐，还需具有保荐代表人资格的从业人员具体负责保荐工作。这样既明确了机构的责任，也将责任具体落实到了个人。《办法》规定保荐期间分为两个阶段，这样保荐人如在推荐期间造假或在发行后有违规行为，在公司发行上市后仍应承担责任。另外，保荐制度的这些制度安排将有力推动证券公司及其从业人员牢固树立责任意识，在对发行人进行尽职调查和规范指导时，真正做到勤勉尽责，诚实守信，真正发挥市场对发行人质量的约束作用，切实担负起把好资本市场准入关的作用。

　　3、实施保荐制度将强化证券主管机关的监管职能，推动证券发行制度向注册制转变。

　　通过落实证券公司等中介机构及其从业人员的责任，加强市场诚信建设，培育市场主体，强化市场约束机制，提高上市公司质量，使政府不再对证券发行进行实质性审查，而让保荐人充当守门人的角色。如发行出现问题，证券监管部门只要追究造假公司和不尽责保荐人的法律责任，而不必使自己居于发行的第一线，从而更好地行使监管的职能。这样也就推动了证券发行制度从核准制向注册制转变。

　　4、实施保荐制度将推动各类中介机构执业水准的整体提高。

　　保荐机构和保荐代表人不能替代发行人和其他中介机构的工作，也不能减轻或免除发行人和其他中介机构的责任。实施保荐制度要求保荐机构作为中介机构牵头人，协调律师事务所、会计师事务所、资产评估机构等相关中介机构在各自的职责范围内，勤勉尽责、诚实守信，本着对证券市场负责、对投资者负责的态度，推荐优质公司发行上市。保荐制度的实施将推动各类中介机构执业水准的整体提高。

　　综上所述，实施保荐人制度，使证券发行市场各参与主体“各司其职、各负其责、各尽其能、各担风险”，进一步提高上市公司的信息披露质量，促进上市公司规范运作和可持续发展，推动市场诚信建设，并为我国证券发行制度最终向注册制过渡奠定基础。因此，可以肯定地说，保荐人制度是证券发行制度的革命性变革。