债转股股权退出中的法律障碍

　　资产管理公司完成股权退出，达到阶段性持股的最终目标，必须要有完善的法制环境做保障。但现阶段，由于我国法制建设起步晚，法制基础薄弱，金融资产管理公司实施股权退出仍存在一些法律障碍或束缚，不同程度地表现在如下几种股权退出方式上。

　　一、上市退出方式

　　1、关于发起设立股份有限公司的出资方式问题。我国《公司法》规定，股份有限公司的出资方式仅限于货币、实物、工业产权、非专利技术以及土地使用权。作为上市公司的主要发起人之一，原债务人以净资产出资，其他股东以符合《公司法》规定的出资方式出资，共同组建股份公司。其中，原债务人以“净资产”出资的方式超出了《公司法》对出资方式的有关规定，但作为一种存在的、久经适用的出资方式，有待于国家立法机关通过修订法律予以确认。

　　2、关于“债转股”后上市公司股票或股份的流通性问题。“债转股”后上市公司股票或股份的流通能力直接关系到股权的价值，同时也决定着金融资产管理公司股权退出渠道的畅通。证券法中关于限制国家股和法人股在股票二级市场上公开流通的有关规定严重制约了资产管理公司通过证券市场完成股权退出。

　　3、其他不确定因素。目前，为进一步严肃财经法纪和规范股票市场的操作，国家证券监管部门对上市公司的审批非常严格，要求上市的股份公司必须符合有关规定的标准才能上市。“债转股”不是企业扭亏为盈的“万能药”。企业实施“债转股”后，甩掉了沉重的债务负担，但能否借此契机深化企业内部改革，建立现代企业制度，从根本上提高企业的经济效益和赢利水平以达到上市公司的审批条件而成功上市，仍存在着诸多不确定的因素。另外，新组建股份有限公司以后，新公司总股本及相应的国家股、法人股股本一般都很大，从而使未来的股权转让市场及交易价格受到一定的影响和制约，这也是无法准确预测到的。

　　总之，尽管上市退出方式仍存在着一些障碍，但相对其他几种股权退出途径来讲，它仍不失为最安全而且有效的股权退出方式。

　　二、股权转让方式

　　作为大中型国有企业的股权，其潜在的股权转让空间很大，但公众投资者大量受让其股权的可能性并不乐观，除非交易条件特别优惠，但作为国有资产的国有股权又不可能以很低廉的价格出售或转让。根据现行法规规定，国有资产和国有股权转让后的价格应在经评估后股权净资产值的%&‘以上，这使得金融资产管理公司向公众投资者转让股权的可能性变得更小。因此，为扩大金融资产管理公司股权退出渠道，国家有关部门应对涉及国有资产或国有股权转让内容的有关法律法规进行修订，以保证金融资产管理公司能够安全、有效地完成股权退出。

　　三、股权回购方式

　　股权回购方式中由新公司回购股权从而完成资产管理公司退出股权的方式没有重大的法律障碍，但债务人回购方式在实践操作中仍缺乏强有力的法律保障。

　　从法律角度讲，企业实施债转股后，发起设立新公司，原债权人和债务人作为新公司的股东，享有完全平等的法律地位。这种股权回购方式是建立在原债权人和债务人双方在实施债转股时按照转股后企业可预测的经营业绩及发展前景而做出的承诺协议。而要使原债务人在与原债权人成为平等的股东之后承担向原债权人回购新公司的股权的义务，必然使债务人出资新设公司的行为变成一种附带股权回购条件或回购期限的民事法律行为，这就使得原债务人在新公司中的股东地位具有不平等性。同时原债权人和债务人在发起设立新公司时附带什么股权回购条件，这些条件是否能够成立，有无法律保障等方面均存在一些不确定因素。这是因为：

　　1、原债权人即金融资产管理公司与原债务人作为完全平等的新公司的股东，不可能对新公司的经营业绩、赢利能力和各股东的投资回报做出任何承诺和保证，否则原债权、债务人双方将成为“投资保底”的新的借贷关系，而不是平等的投资关系，这就违反了收益共享、风险共担的基本投资关系法律原则。因此，设置此种协议条款，不具备任何法律依据和法律保障。

　　2、金融资产管理公司为了使原债务人回购股权而设置的担保条款对原债务人而言，只具有部分约束力。一旦原债务人在回购条件成熟的情况下，拒绝履行债转股时担保的股权回购协议而公然违约，作为转股后新公司股东之一的金融资产管理公司不再对原债务人享有当然的新债权，也不再向原债务人交割股权，原债务人当然不需支付任何款项。作为违约一方的原债务人，只需承担法定或约定的违约责任，与资产管理公司之间产生一种违约之债。但这种违约之债不得约定过高，否则将不受法律保护。而且，当违约方即原债务人否认这种违约之债时，金融资产管理公司只能通过司法判决或仲裁裁决方确认违约之债是否存在和存在的金额。由于原债务人对金融资产管理公司可能产生的违约责任和违约债务是有限的，因此为此违约之债设置的担保所能保障的债权范围也是有限的。

　　3、原债务人股权回购行为是在对原债务人企业实施债转股后，发起设立新公__司并正常运营一定时间后发生的。而回购条件诸如回购时间、回购期限、回购金额及回购方式等内容的确定是在对原债务人企业实施债转股当期由原债权债务人双方协商确定的，这就形成了回购行为的发生与回购条件的确定二者之间存在着时间差。而这段时间之内，转股后的新公司的生产、经营及管理状况是处于动态变化之中，原债务人当初承诺的回购条件和内容在新公司生产经营活动中能否保持不变，也就是说原债务人能否按当初承诺的回购条件如期回购资产管理公司的股权也存在诸多不确定因素。

　　4、企业按照债转股政策的有关规定，实施债转股后，原债务人的主要经营性资产或优良资产均进入新设公司，剩下的是一些非但不赢利甚至还要“补贴”或遭受损失的非经营性资产或不良资产，原债务人的利润来源于新公司按持股份额而分配的利润。一方面，如果新公司具有很强的盈利能力，向股东分配使原债务人得以获得回购股权所需资金而具备履约能力，这说明新公司的经营状况良好，具有更高的投资价值，资产管理公司持有的股权可能会大幅度升值，在这种情况下，资产管理公司如仍按照当初与原债务人达成协议的原价格回售股权，则会使其丧失获取股权增值部分的机会，这种股权转让方式违背市场经济的规律；另一方面，如果新公司经营效益不佳，赢利能力差，则分配给原债务人的利润更少，原债务人没有足够资金用于股权回购，这意味着原债务人不能按协议回购股权，完成资产管理公司的股权退出。

　　可见，我国现有的法律环境无法为原债务人回购股权提供强有力的法律保障，特别是由于此回购方式下诸多不确定因素的影响，采用这种方式不仅会使原债权人和债务人之间产生不必要的法律纠纷，而且还会使原债权人的既得利益得不到法律保护。如原债务人利用该回购方式无法律保障的缺点而恶意违约，从而全部或部分逃废原债权人的债权，则最终会导致国有资产的大量流失，这与实施“债转股”政策的初衷背道而驰。因此，从保全国有资产和保护原债权人利益的角度出发，原债务人回购股权一定程度上只能是一种辅助回购方式，在股权回购协议中应做出特殊说明和解释：即对于资产管理公司而言，它是一种选择权，当新公司股权价值发生有利于资产管理公司的变化时，资产管理公司可以不向原债务人回售股权，原债务人无权要求回购；相反，当新公司财务状况、经营状况恶化时，原债务人必须承担回购义务，以保障债权人的利益。这种在债转股后股权回购过程中的特殊做法还有待于出台新的法律法规加以认定。

　　李文玲·河北经贸大学