信托型私人股权投资基金的信托主体“股东身份”法律解析

　　信托型PEF及其在投资企业IPO时的困境

　　信托型PEF，是以信托作为商事组织形式的一种私募基金，其资金运用目标是对私人股权的投资。我国尚未出台信托业法，信托公司自2003年起由中国人民银行划归银监会主管。银监会2008年6月25日颁布的《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》（“《指引》”）第2条规定，“本指引所称私人股权投资信托，是指信托公司将信托计划项下资金投资于未上市企业股权、上市公司限售流通股或中国银监会批准可以投资的其他股权的信托业务”。同时，根据银监会2007年1月23日颁布的《信托公司集合资金信托计划管理办法》（“《办法》”）第2条，在中国境内“设立集合资金信托计划，由信托公司担任受托人，按照委托人意愿，为受益人的利益，将两个以上委托人交付的资金进行集中管理、运用或处分的资金信托业务活动，适用本办法”。因此，信托型PEF属于由信托公司设立的一种营业性的集合资金信托计划。

　　依照银监会2007年1月23日颁布的《信托公司管理办法》第16条规定，信托公司“可以申请经营下列部分或者全部本外币业务：（一）资金信托；（二）动产信托；（三）不动产信托；（四）有价证券信托；（五）其他财产或财产权信托；……”。显然，资金信托有别于动产信托等其他类型之财产信托，也不同于股权信托（含收益权信托、表决权信托）。其最主要差异在于，资金是一般等价物，而非特定物，因此资金信托是以财产增值为唯一设立目的、不涉及特定物的财产管理问题。

　　然而，信托型PEF的这种纯粹属性并未帮助其摆脱信托公司当下在股票发行审核中所面临的普遍困境。早在2007年，太平洋保险IPO并上市前，核准过程就一度在证监会遇阻，主要原因是其法人股被十余家信托资金持有。证监会勒令太平洋保险限期清理法人股中的信托资金持股问题。之后按照银监会的要求，太平洋保险发函给上国投、北国投、华宝信托等信托公司，要求尽快清理信托资金持股。由此，证监会传递给拟上市公司的信息是，不同意信托公司作为其IPO并上市前的既有股东存在。有信托公司在向证监会咨询时得到的答复是：如果是私募股权投资，将来到企业上市时会有障碍；如果申报材料的股东名单里出现信托公司，则不予核准。2009年度保荐人培训资料显示，至今证监会在发行审核时的态度依然是“以委托、信托方式持股的，为做到股权明晰，原则上不予允许，需要直接量化到实际持有人，量化后不能出现股东人数超过200人”。

　　因此，凡信托公司持有拟IPO企业股权的，该企业上市前必须对信托公司所持有的股权进行清理；信托公司以自有资金参股的，则被允许，但信托公司须向证监会出具承诺函，确认其属于自有资金入股。证监会对信托主体之参股资格的整体性否定，使得信托型PEF在参股拟上市公司时亦无法幸免。银监会前述《指引》第15条虽有规定，“信托公司在管理私人股权投资信托计划时，可以通过股权上市、协议转让、被投资企业回购、股权分配等方式，实现投资退出”，但事实上通过境内股权上市退出却是此路不通，这也被认为是影响信托公司PE业务“生死存亡的重大问题”。【未完】

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